- Opzione put e opzione call in generale.
Per comprendere in cosa consistano le clausole di call option e di put option, occorre fare un breve cenno all’istituto codicistico dell’opzione da cui trae fondamento il loro stesso meccanismo.
Ai sensi dell’art. 1331 c.c., l’opzione è il contratto con cui “le parti convengono che una di esse (concedente) rimanga vincolata alla propria dichiarazione e l’altra (oblato o opzionario) abbia la facoltà di accettarla o meno”, precisando che, in questo caso, “la dichiarazione della prima si considera quale proposta irrevocabile per gli effetti previsti dall’art. 1329”.
Si tratta quindi di un contratto a mezzo del quale una parte, il concedente, si trova in una posizione di soggezione, in quanto vincolatosi ad una determinata dichiarazione e, l’altra parte acquisisce, di converso, un diritto potestativo. Grazie a tale diritto potestativo l’opzionario sarà libero di esercitare il proprio diritto di opzione e, nell’esercitarlo, l’accordo oggetto dell’opzione sarà automaticamente perfezionato.
L’opzione è un meccanismo frequentemente utilizzato nella prassi immobiliare.
Per la sua peculiarità di “esporre” il concedente – con le caratteristiche della proposta irrevocabile – alla “scelta” dell’opzionario (scelta che potrebbe determinare l’immediata conclusione del contratto), tale meccanismo si è rivelato congegnale anche alle necessità tipiche delle società di capitali e, in particolare, nell’ambito della compravendita delle azioni.
In questo contesto si fa riferimento alla put option, quando vi sia un socio – opzionario – al quale è concessa un’opzione di vendita, cioè, il diritto potestativo di vendere, a determinati patti e condizioni, la propria partecipazione ad un altro socio (concedente).
Viceversa, si parlerà di call option qualora un patto o una clausola attribuiscano al socio opzionario il diritto di acquistare, a determinati patti e condizioni, la partecipazione di un altro socio.
La dottrina attenta riassume tali operazioni come di seguito riportato “La prima consente al socio opzionario di dismettere la propria partecipazione, liberandosi dell’investimento fatto, mentre la seconda fa sì che l’opzionario incrementi la propria partecipazione e dunque il proprio peso all’interno della società, con un conseguente e progressivo squeeze out delle minoranze”.
Si precisa infine che, tali opzioni put e call, possono anche essere strutturate come reciproche, individuando delle condizioni oggettive, al ricorrere delle quali il medesimo socio può essere “concedente”, ovvero “opzionario”.
Definito, a grandi linee, il concetto di clausole call option e put option è bene capire all’interno di quali contesti possano essere inserite e, conseguentemente, quali siano le fonti originanti tali diritti, i relativi contenuti così come i limiti.
- BREVI CENNI ALLE FONTI E MODALITÀ DI ESERCIZIO DELL’OPZIONE DI VENDITA E DI ACQUISTO.
Le clausole di call option e put option vengono inserite all’interno di patti parasociali e/o all’interno di clausole statutarie.
Come noto, i patti parasociali consistono in contratti i cui contraenti possono essere soci ma anche terzi, oltre alla società stessa, con durata massima limitata nel tempo.
Tali patti sono caratterizzati da un’efficacia inter partes e possono contenere eventuali impegni di ricapitalizzazione, patti di non concorrenza, oltre alle opzioni di acquisto e di vendita.
I patti statutari, viceversa, sono parte integrante dell’atto costitutivo, da redigersi in forma di atto pubblico e con efficacia erga omnes e durata connessa a quella della Società. I contenuti possono attenere alla governance, al regime di circolazione delle azioni e alle clausole relative alla distribuzione degli utili.
La principale differenza tra statuto e patto parasociale risiede, pertanto, nella rispettiva natura giuridica.
Fermo quanto sopra, la ratio sottesa alle opzioni societarie è quella secondo cui, durante la vita della società, i soci possano avere l’esigenza di disinvestire oppure, al contrario, di incrementare il proprio investimenti ed il proprio peso all’interno del consesso societario.
Tra gli strumenti all’uopo congegnali vi sono, per l’appunto, le opzioni di put option e call option.
Spesso tali clausole assolvono alla funzione di stabilizzare gli assetti o consentire ad un socio di consolidare nel tempo la sua partecipazione.
L’opzione può essere esercitata in tre modi:
- con il prezzo di esercizio, o strike price, che coincide con il prezzo di mercato;
- con il prezzo di esercizio inferiore al prezzo di mercato;
- con il prezzo di esercizio superiore al prezzo di mercato.
Il prezzo di esercizio può essere fissato dalle parti in modo determinato. Può trattarsi di un prezzo fisso, oppure un prezzo derivante da una formula concordata. In mancanza di determinazione questa può essere affidata ad un esperto indipendente.
A seconda del contesto all’interno del quale vengono inserite (statuto o patti parasociali) la disciplina subisce delle variazioni.
2.A) LE CALL OPTION E LE PUT OPTION NELLO STATUTO.
La previsione statutaria di opzioni di vendita e di acquisto attribuisce a queste un’efficacia reale, rendendole vincolanti per tutti i soci, presenti e futuri, nonché opponibile ai terzi.
Vi è però una differenza tra società per azioni e società a responsabilità limitata.
Nelle S.p.A. sarà necessario emettere categorie di azioni che incorporino il diritto di vendere o di acquistare partecipazioni, senza quindi la possibilità di attribuire diritti su base personale. Viceversa, nelle S.r.l. le opzioni put e call possono essere costruite come diritti particolari di alcuni soci, con la soggezione necessaria di altri soci.
2.B) LE CLAUSOLE PUT OPTION E CALL OPTION NEI PATTI PARASOCIALI.
Le call e put option inserite all’interno di patti parasociali – e quindi contrattuali – restano soggette alla disciplina generale del contratto di opzione di cui si è già parlato.
Tali opzioni dovranno, quindi, includere quelli che sono considerati elementi essenziali, come il prezzo di esercizio, che dovrà essere determinato o determinabile e saranno, in quanto contenute in patti parasociali, soggette alla disciplina di cui all’art. 2341-bis c.c., in tema di durata massima.
Anche l’aspetto relativo al prezzo deve essere analizzato, in quanto vi può essere una differenza tra il prezzo di mercato ed il prezzo di esercizio dell’opzione.
Questo passaggio porta inevitabilmente a considerare con attenzione quello che è il tema più delicato, ovverosia il rischio di aggiramento, di fatto, del divieto di patto leonino.
3.IL LIMITE DEL PATTO LEONINO.
È opportuno, infine, chiudere le argomentazioni suesposte con l’analisi della compatibilità delle put e call option a prezzo fisso rispetto al divieto di patto leonino.
L’art. 2265 cod. civ., difatti, sancisce la nullità delle clausole che escludono un socio dalla partecipazione agli utili o alle perdite.
È bene sottolineare che la possibilità che un socio possa decidere di vendere la propria partecipazione, o possa esservi obbligato, in qualunque momento e ad un valore prestabilito, creerebbe il rischio che, il socio in questione, si troverebbe, di fatto, del tutto sottratto al rischio d’impresa. Ciò in quanto, con tale meccanismo, sarebbero per lui irrilevanti le fluttuazioni di valore reale della partecipazione al momento del trasferimento conseguente all’esercizio dell’opzione.
Ne consegue che non pare ammissibile conformare una clausola contenente un diritto di opzione da esercitare ad un prezzo predeterminato ed in qualsiasi momento, per tutta la durata della società: pena, la violazione del citato divieto di patto leonino.
È invece inteso che tale elusione non si intravede nei casi in cui il prezzo di esercizio dell’opzione venga determinato sulla base di parametri che tengano conto del valore di mercato, oppure sulla base di quanto venga determinato da un terzo arbitratore.
La valutazione dovrà essere fatta caso per caso, verificando se la clausola determini un’esclusione dalle perdite come situazione assoluta e costante.
Si pensi ai casi in cui, con un siffatto meccanismo, un socio riesca nell’intento di essere escluso in assoluto dal rischio di dover sopportare perdite, in relazione all’intera partecipazione da lui posseduta. Secondo una parte della giurisprudenza, l’elusione o meno del divieto di patto leonino, deve essere quindi indagata alla luce di un criterio sostanziale e non meramente formale. Non sono tuttavia mancate pronunce in cui è stata adottata una posizione più formale sulla base di criteri “sentinella” (si pensi al caso in cui il prezzo predefinito dovuto dal socio oblato comprendesse anche gli esborsi da questi sostenuti).
Interessanti anche alcuni ultimi approdi della Giurisprudenza (Cass. 2021 n. 27227), che hanno ritenuto in alcuni casi, e con le dovute cautele, irrilevante la violazione dell’art. 2265 cod. civ. ove il patto non fosse inserito all’interno dello statuto.
Nei suddetti casi ci si troverebbe solamente innanzi ad un trasferimento del rischio “puramente interno” fra soci, non rilevante ai sensi dell’art. 2265 cod. civ.
Alla luce di quanto sopra si intuisce come – l’atteggiamento ondivago della giurisprudenza – richieda una particolare attenzione nella conformazione e formulazione delle clausole di call e put option. Gli accorgimenti a cui è consigliabile prestare maggiore attenzione sono quelli che vedono una limitazione temporale nell’esercizio della put option, ovvero un suo condizionamento ad eventi determinati. Anche il grado dei poteri gestori in capo al socio che intenda esercitare la put option, uscendo dalla società, rappresentano un elemento da considerare. Minori saranno i poteri di interferenza nella gestione, maggiori saranno le probabilità – per la clausola – di superare il vaglio di validità.
In definitiva, con il divieto dei summenzionati meccanismi elusivi – che richiedono un’analisi caso per caso – si vuole in estrema sintesi evitare che, a mezzo delle clausole di call e put option, il socio si sottragga di fatto al rischio di impresa.
Avv. Laura Cordone
